莫尼塔背后的强与弱哈

莫尼塔：6.9%背后的强与弱 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

2017年一季度GDP同比增速达到6.9%。尽管此前公布的数据已经反映了一季度经济稳中有好的势头，但增长数据反映的情况还是超出市场预期。超预期的点主要在于：工业品价格上涨和出口景气上升，带动工业增加值增速蹿升；房地产和基建的持续带动下，制造业投资增速出现显著反弹；房地产投资增速仍处高位，开发商对房地产市场仍持乐观态度；汽车和房地产相关消费回升，年初社会消费的低增速获得纠正。

今年中国经济开局良好毋庸置疑，但数据中隐藏着的几个鲜明变化，对我们判断后续中国经济的走向具有启示意义。第一，警惕商业地产对房地产投资可能的拖累作用。3月房地产投资增速在住宅与非住宅之间出现分化，尽管住宅开发投资依然受到开发商乐观态度的支持，但非住宅开发投资对调控政策的敏感性，可能压制后续总体房地产投资增长的空间。第二，警惕信贷政策收紧对后续投资增长的压制作用。3月房地产资金来源中“利用外资”猛增3倍，尽管利用外资在整个房地产开发投资资金来源中占比极低，但这提示我们注意，目前房企的资金状况是赶不上其扩大投资的意愿的，货币政策的收紧可能成为制约未来房地产投资的一个重要因素。同样状况也体现在整体固定资产投资的资金来源上。第三，警惕金融去杠杆拖延民间投资修复的节奏。尽管目前央行只是“准加息”，但从近期票据和债券融资情况的变化来看，利率的传导虽不完善，却仍然是对实体有所渗透的，特别是，在国企预算软约束问题没有实质解决之前，这种渗透作用可能还是不容小觑的。

一、一季度增长数据为何超预期？2017年1季度GDP同比增速达到6.9%。尽管此前公布的数据已经反映了一季度经济稳中有好的势头，但增长数据反映的情况还是超出市场预期。超预期的点主要在于：

其一，工业增加值季调环比蹿升。3月工业增加值当月同比达到7.6%，较去年底提升1.6个百分点，而工业增加值的季调环比更是达到0.83%的近两年半最高水平（图表1）。受工业品价格上涨的驱动，企业补库存持续进行，加之1季度出口状况显著好转（3月经季调的进口、出口同比增速皆达到近四年最高水平），工业生产规模扩大确在情理之中。

如果××不算 其二，制造业投资增速显著反弹。考虑到基建投资当月增速的回落，应该说3月制造业投资的反弹，对整体固定资产投资的进一步回升起到了关键作用（图表2）。而我国制造业投资是由民间投资所主导的（民间投资在其中占比接近90%），尽管民间投资已是连续第3个月反弹，但与月不同的是，民间投资在第二产业的增速也出现了小幅回升（图表3）。这或反映出，在房地产和基建投资的持续驱动下，制造业投资也出现了相对明显的滞后改善。