太平洋证券震荡市筑底年覆盖

为此 太平洋证券：震荡市 筑底年 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

核心观点：

全球经济进入调整周期。以往“技术创新→效率提升→经济发展”的路径伴随技术瓶颈期的到来，中国在入世完成全球产业链分工的大闭环后，全球经济进入发展低潮期，债务驱动成为当前经济发展主要特征。由于债务对经济刺激效应边际递减，全球主要经济体在经历一轮经济复苏后，2015年开始各国着手退出刺激政策。从历次金融紧缩的过程来看，政府退出刺激导致社会需求减少；加息使利率上升提升企业融资成本，抑制投资；信贷利率升高加大消费者债务压力，拖累消费。最终金融紧缩都会造成经济下行。

2019年国内经济继续结构性调整。“三驾马车”中居民债务上升过快将拖累消费，房地产投资韧性不再将拖累固定资产投资，全球经济走弱和中美贸易摩擦存在较大不确定性将影响出口。结构亮点主要在于基建（地方专项债加速发行）和制造业投资（高技术类制造业投资高增长+减税）。

企业盈利中枢下行。2019年大型企业盈利仍相对占优。风格板块上，受益于集中度提升，周期行业盈利韧性仍存，但增速中枢受基数压力影响将回落；成长行业受益于减税、新增产能释放、并购重组等因素影响有望保持高增速，但仍需警惕商誉减值，以及对赌业绩大规模到期后业绩诉求降低对内生增速的冲击；消费行业受杠杆拖累，增速中枢也将下滑。我们预计2018年全A净利增速6%-8%，全A（非金融）净利增速15%-17%；2019年全A净利增速3%-5%，全A（非金融）净利增速7%-9%。

全年震荡蓄势，N字结构。2019年A股将震荡蓄势，指数全年将呈现N字型结构。受益于政策利好对市场信心的提振以及流动性边际改善，A股在春节期间有望迎来一轮反弹行情。此后库存周期下行拖累企业盈利，市场将重返底部。待经济拐点确认后，年末市场有望重新走强。在市场震荡期间，受政策层面释放财政减税、国企改革等利好，以及美国加息周期可能延缓等因素影响，市场将在底部区域出现结构性机会；同时，北上增量资金和企业回购规模将成为决定结构性行情高度的关键因素。风格上，企业盈利向龙头公司逐步集中和机构投资者占比逐步提升决定了价值投资依然是全年主基调，但政策友好和流动性好转下中小盘相对大盘股的活跃度将较2018年将明显改善，主题投资活跃将是A股2019年的重要特征，盈利仍是制约中小盘上涨幅度的关键因素，同时需注意科创板和注册制的改革步伐对原有中小盘和创业板估值体系的冲击。